分析：比特币反弹未必能扭转拟议中的3倍杠杆基金亏损

美国证券交易委员会（SEC）于10月2日批准了VS Trust拟议推出的比特币和以太坊3倍杠杆基金的交易所上市规则。此次批准使基金距离开始交易更近一步，但并未形成回报记录。VS Trust于10月7日提交的修订文件称，两只基金BITH和ETHK尚未开始交易。

拟议中的基金旨在实现基准每日回报的3倍，费用和开支另计。持有基金一个月，并不意味着基金承诺实现该月回报的3倍。每天的盈亏都会成为下一天回报的起始基数。即使基金表现符合承诺，比特币下跌后回升至投资者的买入价时，杠杆基金仍可能处于亏损状态。

每日重置的基金会根据基金当前资本持续调整敞口，而非按照投资者对比特币未来6个月走势的判断调整。市场下跌时，杠杆会使基金资本的缩水速度快于基金市场头寸的缩减速度。基金会削减敞口以恢复目标杠杆倍数，因此反弹开始时持有的头寸规模会更小。之后的涨幅作用于缩小后的资产余额，因此基准回升未必能让股东收回资金。市场上涨时，盈利会增加基金资本，使基金能够在下一交易时段提高敞口。即使投资者持有的份额不变，其所持份额对应的敞口也会每日变化。

SEC的投资者公告描述了一个实际发生的4个月区间：某个未具名指数上涨约8%，而一只旨在实现该指数每日回报3倍的基金下跌53。该例并非比特币基金的案例，也不是对拟议产品的预测。不过，在持续上涨行情中，每日复利可能使基金涨幅超过基准累计涨幅的3倍。最终结果取决于价格变动的先后顺序，而不仅是基准最终达到的水平。

上市批准显示，这些基金使用期货，因此比特币现货价格与股东回报之间还隔着一层。期货合约会到期，因此要维持敞口，就必须在合约临近到期时更换合约。替换价格可能增加成本，也可能有利于该策略，具体取决于近月合约与远月合约之间的价格关系。将比特币现货价格回报乘以3，无法还原这些基金的回报。

VS Trust于10月7日提交的修订文件列出两款拟议产品的年度管理费均为1.85%。该文件估算，按照文件所列假设，比特币基金需要取得1.98%的交易回报才能覆盖成本。文件还估算，按照同样的假设，以太坊基金需要取得2.78%的交易回报才能覆盖成本。这些估算计入了其他费用，以及假设从抵押品中赚取的利息。投资者在承担风险并获得任何收益之前，基金需要取得这些估算回报以覆盖运营成本。

这些基金属于商品池产品，不受《1940年投资公司法》框架管辖；该框架适用于传统的投资公司ETF。文件预计，合伙企业税务信息将通过附表K-1申报。股东可能会收到应税收入分配，却不会收到现金分配。

对于了解这些产品、希望在短期内扩大敞口的交易者而言，这些产品可能具有吸引力。用现金购买份额可以省去管理期货保证金账户的工作，但杠杆依然存在。将短期亏损头寸转为长期投资，并不会阻止基金根据剩余资本调整敞口。发行方警告称，股东可能在一天之内或隔夜损失全部投资。比特币在波动中反弹时，股东的表现可能远远落后于比特币。即使比特币回升，每日重置的基金也没有义务弥补此前的损失。