Quy định stablecoin được Fed đề xuất có thể kích hoạt làn sóng thanh lý trong 48 giờ

Cục Dự trữ Liên bang (Fed) đề xuất các quy định dành cho những tổ chức phát hành stablecoin thanh toán thuộc phạm vi giám sát của cơ quan này, có thể kích hoạt làn sóng thanh lý trong 48 giờ khi dự trữ giảm xuống dưới lượng token đang lưu hành. Tổ chức phát hành bị ảnh hưởng sẽ có 24 giờ để thông báo cho Fed và nộp kế hoạch khôi phục đầy đủ tài sản bảo chứng. Tổ chức này sẽ phải bắt đầu thanh lý dự trữ và mua lại token trước 17 giờ ngày làm việc tiếp theo, trừ khi thu hẹp được khoảng thiếu hụt hoặc Fed chỉ đạo thực hiện kế hoạch. Fed cho biết trong nhiều trường hợp, khoảng thời gian này ngắn hơn 48 giờ. Đề xuất dài 392 trang sẽ cho phép tổ chức phát hành tiếp tục đúc token trong thời gian giải cứu. Fed cho biết việc đột ngột dừng phát hành sẽ hiển thị trên chuỗi và có thể đẩy nhanh một đợt tháo chạy. Thời gian lấy ý kiến sẽ kéo dài 60 ngày sau khi đề xuất xuất hiện trên Công báo Liên bang. Tài sản dự trữ sẽ phải bằng hoặc lớn hơn lượng token đang lưu hành mọi lúc. Các tổ chức phát hành sẽ phải ghi nhận giá trị hợp lý của dự trữ ít nhất một lần mỗi ngày vào 17 giờ theo múi giờ của Ngân hàng Dự trữ Liên bang giám sát họ. Fed cho biết các tổ chức phát hành hoạt động gần ngưỡng này có thể cần tính giá trị dự trữ nhiều lần trong ngày. Đồng hồ tính thời gian vi phạm sẽ bắt đầu khi hoạt động thanh lý khởi động. Việc đúc token sẽ dừng ngay khi thanh lý bắt đầu. Phí mua lại sẽ bị cấm sau khi thanh lý bắt đầu. Một quy định riêng sẽ yêu cầu các tổ chức phát hành đáp ứng yêu cầu mua lại thông thường trong vòng hai ngày làm việc. Fed minh họa cơ chế này bằng một stablecoin trị giá 100 triệu USD được bảo chứng bằng 95 triệu USD dự trữ. Nếu việc mua lại được chia đều, mỗi người nắm giữ ban đầu sẽ thu hồi 0,95 USD cho mỗi token. Sau khi mua lại 35 triệu USD với đầy đủ mệnh giá, còn lại 60 triệu USD tài sản đối ứng với 65 triệu USD token. Mức bảo chứng còn lại sẽ là khoảng 0,92 USD mỗi token. Việc mua lại 50 triệu USD sẽ khiến còn lại 0,90 USD mỗi token. Việc mua lại 80 triệu USD sẽ khiến còn lại 0,75 USD mỗi token. Đề xuất sẽ sử dụng hoạt động thanh lý bắt buộc để buộc những người nắm giữ cùng chịu mức lỗ theo tỷ lệ. Các số liệu của Circle cho thấy USDC có 74,6 tỷ USD đang lưu hành so với 74,8 tỷ USD dự trữ tính đến ngày 21 tháng 9. Circle đã phát hành 40,2 tỷ USD và mua lại 39 tỷ USD trong 30 ngày trước đó. Các giao dịch này tạo ra tổng dòng tiền 79,2 tỷ USD. Lượng lưu hành ròng tăng 1,2 tỷ USD. Đề xuất sẽ cho phép các tổ chức phát hành tiếp tục đúc token trong thời gian giải cứu vì việc dừng đột ngột có thể làm lộ vấn đề trên chuỗi. Ví dụ của Fed cho biết việc phát hành mới 20 triệu USD cùng với mua lại 35 triệu USD sẽ nâng mức bao phủ lên khoảng 0,94 USD. Việc thu hẹp khoảng thiếu hụt dự trữ sẽ cần vốn mới, thu hồi một tài sản bị suy giảm giá trị hoặc giá trị dự trữ cao hơn. Đề xuất đặt câu hỏi liệu việc phát hành có nên bị giới hạn hoặc cấm khi ngưỡng 1:1 bị vi phạm hay không. Văn phòng Kiểm soát Tiền tệ (OCC) đã đề xuất một cách tiếp cận khác vào tháng 3. Theo đề xuất của OCC, tổ chức phát hành có dự trữ dưới mức tối thiểu sẽ phải lập tức dừng phát hành ròng mới. OCC sẽ cho phép một ngoại lệ hẹp đối với việc chuyển các token hiện có giữa các sổ cái. Hoạt động thanh lý bắt buộc chỉ bắt đầu nếu tình trạng thiếu hụt kéo dài 15 ngày làm việc liên tiếp. OCC có thể gia hạn thời gian đó. Các quy định của Fed sẽ áp dụng cho những tổ chức phát hành thuộc phạm vi giám sát của cơ quan này. OCC và các cơ quan quản lý cấp bang sẽ giám sát những tổ chức phát hành khác theo Đạo luật GENIUS. Nghiên cứu của Fed từ tháng 12 năm 2025 đã xem xét vụ sụp đổ của Silicon Valley Bank vào tháng 3 năm 2023. Circle tiết lộ 3,3 tỷ USD dự trữ USDC bị mắc kẹt tại ngân hàng đã sụp đổ này. Khoản tiền đó chiếm khoảng 8% dự trữ vào thời điểm đó. USDC giảm xuống mức thấp 0,86 USD trên các thị trường thứ cấp. Khối lượng giao dịch trên các thị trường này đạt gần 2 tỷ USD trong một giờ ngày 11 tháng 3. Các nhà nghiên cứu kết luận rằng việc đóng cửa sổ mua lại của tổ chức phát hành có thể chuyển một đợt tháo chạy sang các sàn giao dịch thay vì ngăn chặn nó. Fed cho biết việc các giao dịch mua lại hiển thị rõ ràng có thể thúc đẩy thêm hoạt động mua lại. Giao dịch trên thị trường thứ cấp có thể hấp thụ lượng bán nếu không sẽ đến với tổ chức phát hành thông qua các giao dịch mua lại theo mệnh giá và việc bán dự trữ bắt buộc. CoinGecko phát hiện 97,7% các cặp giao dịch định giá bằng stablecoin trên 12 sàn giao dịch tập trung lớn nhất sử dụng USDT hoặc USDC. Phần lớn khối lượng giao dịch giao ngay trên các sàn này được thực hiện đối với stablecoin. Tổng quy mô thị trường stablecoin ở mức gần 307,3 tỷ USD tính đến ngày 25 tháng 9. USDT chiếm khoảng 183,7 tỷ USD. USDC chiếm 76,4 tỷ USD. Những người nắm giữ rời khỏi một stablecoin gặp khó khăn có thể mua Bitcoin. Điều đó có thể đẩy giá Bitcoin được báo giá bằng stablecoin này lên trên giá Bitcoin tính theo USD. Những người nắm giữ cũng có thể chuyển sang tiền pháp định hoặc một stablecoin khác. Điều đó có thể làm mỏng sổ lệnh và nới rộng chênh lệch giá trên các cặp giao dịch. Khoảng cách giá Bitcoin giữa các cặp stablecoin có thể cho thấy một đợt tháo chạy đang dịch chuyển về đâu. Độ sâu sổ lệnh và tỷ lệ cấp vốn có thể cung cấp thêm tín hiệu. Đạo luật GENIUS hướng dự trữ vào trái phiếu Kho bạc đáo hạn trong vòng 93 ngày và các thỏa thuận mua lại đủ điều kiện. Fed thừa nhận rằng một vị thế lớn bằng trái phiếu Kho bạc có thể khó được bán hết mà không làm biến động giá. Một mô hình của IMF từ tháng 1 mô tả sự lệch pha về thời điểm giữa những người nắm giữ có thể mua lại suốt ngày đêm và các thị trường trái phiếu và mua lại đóng cửa qua đêm cũng như vào cuối tuần. Một làn sóng mua lại lớn có thể rút cạn các bộ đệm tiền mặt và buộc bán trái phiếu khi những thị trường này mở cửa trở lại. Tổ chức phát hành thu hẹp được khoảng thiếu hụt trong 24 giờ đầu tiên có thể nối lại hoạt động đúc và mua lại bình thường. Một vi phạm xảy ra vào cuối ngày thứ Sáu có thể khiến lượng trái phiếu Kho bạc của tổ chức phát hành phải chờ đến khi thị trường mở cửa vào thứ Hai, trong khi token của tổ chức này vẫn giao dịch suốt cuối tuần.