Предложенное ФРС правило для стейблкоинов может спровоцировать 48-часовой ликвидационный натиск

Федеральная резервная система предложила правила для эмитентов платежных стейблкоинов, деятельность которых она контролирует. Эти правила могут спровоцировать 48-часовой ликвидационный натиск, если резервы опустятся ниже объема выпущенных токенов. Эмитенту, которого коснется такая ситуация, будет отведено 24 часа, чтобы уведомить ФРС и представить план восстановления полного обеспечения. Эмитент должен будет начать ликвидацию резервов и погашение токенов к 17:00 следующего рабочего дня, если не закроет разрыв или ФРС не поручит ему продолжить выполнение плана. ФРС заявляет, что во многих случаях этот срок составляет менее 48 часов. Предлагаемые правила объемом 392 страницы позволят эмитенту продолжать выпуск токенов в течение периода спасения. По словам ФРС, внезапная остановка выпуска будет видна в блокчейне и может ускорить массовый отток. Прием комментариев останется открытым в течение 60 дней после публикации предложения в Федеральном реестре. Стоимость резервных активов должна будет в любой момент быть равной объему выпущенных токенов или превышать его. Эмитенты должны будут фиксировать справедливую стоимость резервов не реже одного раза в день — в 17:00 по часовому поясу курирующего их Федерального резервного банка. ФРС заявляет, что эмитентам, работающим вблизи порогового уровня, может потребоваться рассчитывать стоимость резервов несколько раз в день. Отсчет срока нарушения начнется с момента начала ликвидации. После ее начала выпуск токенов будет прекращаться. После начала ликвидации комиссии за погашение будут запрещены. Отдельное правило потребует от эмитентов выполнять обычные запросы на погашение в течение двух рабочих дней. ФРС иллюстрирует механизм примером стейблкоина на 100 млн долларов, обеспеченного резервами на 95 млн долларов. При равномерном распределении погашений каждый держатель изначально получил бы 0,95 доллара на токен. После погашения на 35 млн долларов по полной номинальной стоимости против активов на 60 млн долларов останется 65 млн токенов. Оставшееся обеспечение составит около 0,92 доллара на токен. Погашение на 50 млн долларов оставит 0,90 доллара на токен. Погашение на 80 млн долларов оставит 0,75 доллара на токен. Предложение предусматривает принудительную ликвидацию, чтобы привести держателей к одинаковой пропорциональной потере. Согласно данным Circle, на 21 сентября объем USDC в обращении составлял 74,6 млрд долларов против 74,8 млрд долларов резервов. За предыдущие 30 дней Circle выпустила USDC на 40,2 млрд долларов и погасила токены на 39 млрд долларов. Эти операции обеспечили валовой поток в 79,2 млрд долларов. Чистый объем обращения вырос на 1,2 млрд долларов. Предложение позволит эмитентам продолжать выпуск в период спасения, поскольку внезапная остановка могла бы раскрыть проблему в блокчейне. В примере ФРС говорится, что выпуск новых токенов на 20 млн долларов одновременно с погашением на 35 млн долларов повысил бы уровень покрытия примерно до 0,94 доллара. Закрытие разрыва в резервах потребует нового капитала, возврата стоимости обесценившегося актива или роста стоимости резервов. В предложении задается вопрос, следует ли ограничить или запретить выпуск при нарушении порога 1:1. Управление контролера денежного обращения (OCC) предложило другой подход в марте. Согласно предложению OCC, эмитент, резервы которого окажутся ниже минимального уровня, должен будет немедленно прекратить чистый новый выпуск. OCC допустит узкое исключение для перемещения уже существующих токенов между реестрами. Обязательная ликвидация начнется только в том случае, если дефицит сохранится 15 рабочих дней подряд. OCC сможет продлить этот срок. Правила ФРС будут распространяться на эмитентов, которых она контролирует. OCC и регуляторы штатов будут надзирать за другими эмитентами в соответствии с законом GENIUS. Исследование ФРС от декабря 2025 года посвящено краху Silicon Valley Bank в марте 2023 года. Circle раскрыла, что 3,3 млрд долларов резервов USDC оказались заблокированы в обанкротившемся банке. На тот момент эта сумма составляла около 8 % резервов. На вторичных рынках USDC опускался до 0,86 доллара. 11 марта объем торгов на этих рынках почти достиг 2 млрд долларов за один час. Исследователи пришли к выводу, что закрытие окна погашения эмитента может перенаправить массовый отток на биржи, а не остановить его. ФРС заявляет, что видимые операции погашения могут спровоцировать новые погашения. Торговля на вторичном рынке может поглощать продажи, которые в противном случае проходили бы через погашение по номиналу и вынужденную распродажу резервов эмитентом. По данным CoinGecko, 97,7 % торговых пар, номинированных в стейблкоинах, на 12 крупнейших централизованных биржах используют USDT или USDC. Большая часть спотового объема на этих биржах приходится на сделки против стейблкоинов. Общий объем рынка стейблкоинов на 25 сентября составлял около 307,3 млрд долларов. На USDT приходилось около 183,7 млрд долларов. На USDC — 76,4 млрд долларов. Держатели проблемного стейблкоина могут покупать биткоин. Это может поднять цену биткоина, выраженную в таком стейблкоине, выше его долларовой цены. Держатели также могут перейти в фиатную валюту или другой стейблкоин. Это может сократить глубину книги заявок и расширить спреды по торговым парам. Разница цен биткоина по парам со стейблкоинами может показать направление перемещения массового оттока. Дополнительными сигналами могут служить глубина книги заявок и ставки финансирования. Закон GENIUS направляет резервы в казначейские облигации со сроком погашения в пределах 93 дней и соответствующие условиям сделки репо. ФРС признает, что крупный объем казначейских облигаций может быть трудно полностью продать без движения цен. Модель Международного валютного фонда от января описывает временное несоответствие между держателями, которые могут погашать токены круглосуточно, и рынками облигаций и репо, закрывающимися на ночь и по выходным. Крупная волна погашений может истощить денежные буферы и вынудить продавать облигации после открытия этих рынков. Эмитент, который закроет разрыв в течение первых 24 часов, сможет возобновить обычный выпуск и погашение токенов. Нарушение, возникшее поздно вечером в пятницу, может оставить казначейские активы эмитента в ожидании открытия рынка в понедельник, тогда как его токены будут торговаться все выходные.