La norma proposta dalla Fed sulle stablecoin potrebbe innescare una corsa alla liquidazione di 48 ore

La Federal Reserve ha proposto norme per gli emittenti di stablecoin di pagamento sottoposti alla sua supervisione che potrebbero innescare una corsa alla liquidazione di 48 ore quando le riserve scendono al di sotto dei token in circolazione. Un emittente interessato avrebbe 24 ore per informare la Fed e presentare un piano per ripristinare la piena copertura. L'emittente dovrebbe iniziare a liquidare le riserve e a rimborsare i token entro le 17:00 del giorno lavorativo successivo, a meno che non colmi il divario o che la Fed non gli ordini di procedere con il piano. La Fed afferma che questa finestra è inferiore a 48 ore in molti casi. La proposta di 392 pagine consentirebbe a un emittente di continuare a creare token durante la finestra di salvataggio. La Fed afferma che un arresto improvviso delle nuove emissioni sarebbe visibile sulla blockchain e potrebbe accelerare una corsa. Il periodo per presentare commenti resterebbe aperto per 60 giorni dopo la pubblicazione della proposta nel Registro federale. Il valore delle attività di riserva dovrebbe essere pari o superiore a quello dei token in circolazione in ogni momento. Gli emittenti dovrebbero registrare il valore equo delle riserve almeno una volta al giorno, alle 17:00 nel fuso orario della Federal Reserve Bank che li supervisiona. La Fed afferma che gli emittenti operanti vicino alla soglia potrebbero dover calcolare i valori delle riserve più volte al giorno. Il conteggio per la violazione inizierebbe quando comincia la liquidazione. La creazione di token si fermerebbe una volta iniziata la liquidazione. Le commissioni di rimborso sarebbero vietate dopo l'avvio della liquidazione. Una norma distinta imporrebbe agli emittenti di onorare le normali richieste di rimborso entro due giorni lavorativi. La Fed illustra il meccanismo con una stablecoin da 100 milioni di dollari garantita da 95 milioni di dollari di riserve. Ogni detentore recupererebbe inizialmente 0,95 dollari per token se i rimborsi fossero suddivisi equamente. Dopo rimborsi per 35 milioni di dollari al valore nominale pieno, rimarrebbero 60 milioni di dollari di attività a fronte di 65 milioni di dollari di token. La copertura residua sarebbe di circa 0,92 dollari per token. Rimborsi per 50 milioni di dollari lascerebbero 0,90 dollari per token. Rimborsi per 80 milioni di dollari lascerebbero 0,75 dollari per token. La proposta ricorrerebbe alla liquidazione forzata per spingere i detentori verso la stessa perdita proporzionale. I dati di Circle mostrano che USDC aveva 74,6 miliardi di dollari in circolazione a fronte di 74,8 miliardi di dollari di riserve al 21 settembre. Circle ha emesso 40,2 miliardi di dollari e rimborsato 39 miliardi di dollari nei 30 giorni precedenti. Queste transazioni hanno prodotto un flusso lordo di 79,2 miliardi di dollari. La circolazione netta è cresciuta di 1,2 miliardi di dollari. La proposta consentirebbe agli emittenti di continuare a creare token durante la finestra di salvataggio perché un arresto improvviso potrebbe rivelare il problema sulla blockchain. L'esempio della Fed afferma che 20 milioni di dollari di nuove emissioni insieme a 35 milioni di dollari di rimborsi porterebbero la copertura a circa 0,94 dollari. Colmare il divario nelle riserve richiederebbe nuovo capitale, il recupero di un'attività deteriorata o valori delle riserve più elevati. La proposta chiede se le emissioni debbano essere limitate o vietate quando viene violata la soglia di 1:1. L'Office of the Comptroller of the Currency (OCC) ha proposto un approccio diverso a marzo. In base alla proposta dell'OCC, un emittente al di sotto delle riserve minime dovrebbe interrompere immediatamente le nuove emissioni nette. L'OCC consentirebbe un'eccezione limitata per trasferire token esistenti tra registri. La liquidazione obbligatoria inizierebbe solo se il deficit durasse 15 giorni lavorativi consecutivi. L'OCC potrebbe prorogare tale periodo. Le norme della Fed si applicherebbero agli emittenti sottoposti alla sua supervisione. L'OCC e le autorità di regolamentazione statali supervisionerebbero gli altri emittenti ai sensi del GENIUS Act. Una ricerca della Fed del dicembre 2025 ha esaminato il collasso di Silicon Valley Bank nel marzo 2023. Circle ha dichiarato che 3,3 miliardi di dollari delle riserve di USDC erano bloccati presso la banca fallita. Tale importo rappresentava circa l'8% delle riserve dell'epoca. USDC è scesa fino a 0,86 dollari sui mercati secondari. Il volume degli scambi su quei mercati ha raggiunto quasi 2 miliardi di dollari in un'ora l'11 marzo. I ricercatori hanno concluso che la chiusura della finestra di rimborso di un emittente può spostare una corsa verso gli exchange invece di fermarla. La Fed afferma che rimborsi visibili possono provocare ulteriori rimborsi. Gli scambi sul mercato secondario possono assorbire vendite che altrimenti arriverebbero all'emittente attraverso rimborsi al valore nominale e vendite forzate delle riserve. CoinGecko ha rilevato che il 97,7% delle coppie di scambio denominate in stablecoin sulle 12 maggiori piattaforme centralizzate utilizza USDT o USDC. La maggior parte del volume a pronti su tali piattaforme è scambiata contro stablecoin. Il mercato complessivo delle stablecoin era vicino a 307,3 miliardi di dollari al 25 settembre. USDT rappresentava circa 183,7 miliardi di dollari. USDC rappresentava 76,4 miliardi di dollari. I detentori in fuga da una stablecoin in difficoltà potrebbero acquistare Bitcoin. Ciò potrebbe spingere il prezzo di Bitcoin quotato in quella stablecoin al di sopra del suo prezzo in dollari. I detentori potrebbero anche spostarsi verso valuta fiat o un'altra stablecoin. Ciò potrebbe ridurre la liquidità nei libri ordini e ampliare gli spread tra le coppie di scambio. I divari di prezzo di Bitcoin tra le coppie in stablecoin potrebbero mostrare in quale direzione si sta spostando una corsa. La profondità dei libri ordini e i tassi di finanziamento potrebbero fornire segnali aggiuntivi. Il GENIUS Act indirizza le riserve verso titoli del Tesoro con scadenza entro 93 giorni e accordi di pronti contro termine idonei. La Fed riconosce che una grande posizione in titoli del Tesoro potrebbe essere difficile da vendere interamente senza muovere i prezzi. Un modello del Fondo monetario internazionale del gennaio descrive il disallineamento temporale tra i detentori, che possono rimborsare 24 ore su 24, e i mercati delle obbligazioni e dei pronti contro termine, che chiudono durante la notte e nei fine settimana. Una grande ondata di rimborsi potrebbe prosciugare i cuscinetti di liquidità e costringere a vendere obbligazioni quando quei mercati riaprono. Un emittente che colmasse il divario nelle prime 24 ore potrebbe riprendere le normali operazioni di creazione e rimborso. Una violazione a tarda ora di venerdì potrebbe lasciare i titoli del Tesoro dell'emittente in attesa dell'apertura dei mercati lunedì, mentre i suoi token continuano a essere scambiati durante il fine settimana.