Analisis: propAMM memangkas biaya swap Solana, tetapi imbal hasil deposan masih belum jelas

Preprint 29 September menemukan bahwa propAMM Solana menawarkan eksekusi SOL/USDC yang lebih murah daripada automated market maker (AMM) publik saat pasar tenang. PropAMM adalah pool yang dikendalikan operator profesional. Proksi biaya eksekusi relatif terhadap harga acuan tercatat 0,26 basis poin untuk propAMM, dibandingkan 2,59 basis poin untuk AMM publik. Studi ini mencakup Solana pada 1 September 2025 hingga 31 Agustus 2026, dengan sampel Base dan Monad yang lebih singkat. Para peneliti membobot eksekusi berdasarkan nilai nosional terhadap microprice USDT top-of-book Bybit yang dibobot menurut ukuran, dikonversi menggunakan harga tengah USDC/USDT-nya. Para penulis mencantumkan afiliasi dengan ETH Zurich dan Category Labs. Proksi arus tenang mensyaratkan pergerakan harga acuan kurang dari 1 basis poin, dari lima detik sebelum hingga satu detik setelah eksekusi. Untuk keseluruhan sampel Solana, makalah itu melaporkan markout maker bruto dua detik sebesar +0,37 basis poin untuk propAMM dan -0,22 basis poin untuk AMM publik. Markout maker positif berarti harga eksekusi relatif menguntungkan bagi maker dibandingkan harga acuan pada waktu berikutnya. Biaya eksekusi mengukur harga transaksi trader terhadap harga acuan; markout mengukur eksposur maker setelah menerima transaksi. Kedua ukuran tersebut tidak dengan sendirinya membuktikan profitabilitas deposan. Deposan pasif dapat kehilangan nilai ketika trader bertransaksi pada harga pool yang sudah usang setelah pasar eksternal bergerak. Imbal hasil deposan juga bergantung pada eksposur aset, biaya transaksi, perubahan inventaris, serta biaya lindung nilai, operasional, dan transaksi yang berlaku. Jangka waktu markout yang singkat tidak menjawab persoalan perhitungan tersebut, dan rata-rata venue tidak membuktikan bahwa pool profesional menyebabkan kerugian agregat bagi penyedia likuiditas pasif. Uraian Jump Crypto pada April menyebut propAMM, termasuk BisonFi miliknya, menyesuaikan harga dan likuiditas yang tersedia berdasarkan inventaris, kesegaran kuotasi, dan arus transaksi. Jump adalah operator yang berkepentingan, dan implementasi tiap pihak berbeda. Dokumentasi integrasi AMM Jupiter menyebut signer khusus mengidentifikasi transaksi dari antarmukanya dan menggambarkan arus tersebut sebagai ritel dan tidak beracun. Mengidentifikasi asal transaksi tidak secara independen membuktikan bahwa transaksi itu tidak merugikan maker. Dalam pengujian terpisah di Base, eksekusi Tessera rata-rata 1,08 basis poin lebih buruk per transaksi daripada kuotasi akhir blok sebelumnya yang direkonstruksi. Selisihnya 0,56 basis poin jika dibobot berdasarkan volume. Para peneliti menyebut pola biaya yang mengikuti waktu blok itu sebagai “spoofing”, tetapi perbandingan mereka tidak mencakup kuotasi layar individual dan tidak memberikan bukti langsung mengenai niat operator. Laporan 20 Maret dari penyedia perutean 0x menggambarkan harga di Base yang memburuk antara pemilihan kuotasi dan penyelesaian transaksi akibat waktu blok dan perubahan spread. Laporan 0x tidak menyebut nama operator, sehingga tidak mengidentifikasi Tessera sebagai subjeknya. 0x mengatakan pihaknya menghentikan sumber sampai masalah eksekusi diperbaiki. Jump berpendapat bahwa memilih harga yang dapat dieksekusi saat transaksi berjalan dapat secara signifikan memperkecil kesenjangan antara kuotasi yang ditampilkan dan harga eksekusi. Ringkasan Swap API Jupiter saat ini menjelaskan persaingan antara mesin perutean dan mekanisme yang mengesampingkan sumber berkinerja buruk. Panduan integrasi Jupiter mensyaratkan pengujian kesetaraan kuotasi dan eksekusi terhadap snapshot pool yang sama. Pengujian tersebut tidak membuktikan apakah kuotasi tetap andal setelah pembaruan berikutnya. Perbandingan output yang dapat dieksekusi secara bermakna harus menggunakan ukuran transaksi, pemanggil, kondisi pool terkini, dan biaya yang berlaku yang sama. Jupiter mendokumentasikan biaya swap platform pada jalur Meta-Aggregator dan tidak mengenakan biaya tersebut pada jalur Router; biaya integrator dan pengaturan transaksi yang masuk ke blok juga dapat berbeda. Perbandingan kuotasi dan output yang diterima dengan kondisi setara dapat menguji keandalan perutean, sedangkan penilaian imbal hasil pada tingkat posisi dapat menjawab persoalan terpisah yang dihadapi deposan pasif.