Une étude constate des spreads plus larges hors agrégateurs sur Solana dans cinq des six plateformes étudiées

Une étude publiée en septembre a constaté que les transactions Solana effectuées hors agrégateurs présentaient des spreads aller-retour réalisés plus larges dans cinq des six principales plateformes de liquidité propriétaires. Ozan Solmaz, Lioba Heimbach et Jason Milionis ont publié la prépublication le 29 septembre. Elle porte sur les teneurs de marché automatisés propriétaires, ou propAMM, sur Solana, Base et Monad. L'étude couvre la période du 1er septembre 2025 au 31 août 2026, avec des périodes d'observation plus courtes pour les déploiements les plus récents. La comparaison sur Solana porte sur les transactions SOL/USDC dans les six plus grands propAMM recensés. Les résultats établissent une association historique entre les catégories de routage et les spreads réalisés, plutôt que la qualité actuelle d'exécution sur l'ensemble des interfaces.

Les chercheurs ont estimé les spreads aller-retour en appariant des exécutions consécutives de sens opposé dans un même pool, séparées de 25 slots au maximum et dont les tailles différaient d'un facteur deux au plus. Les paires admissibles devaient relever de la même catégorie de routage pour les deux exécutions et ne comporter aucune mise à jour de cotation par l'opérateur entre les deux. Les chercheurs ont comparé les catégories de routage au sein de groupes définis par le pool, la journée et la tranche de taille de transaction, réduisant ainsi les différences imputables à la plateforme ou à la taille de l'ordre. Les exécutions appariées étaient des transactions observées et ne représentaient pas nécessairement l'achat puis la vente ultérieure par un même client. La prime appariée de l'étude mesure la différence médiane au sein des cellules de comparaison, tandis que le nombre de cellules appariées ne mesure ni les transactions ni les volumes.

L'étude a constaté des spreads plus larges hors agrégateurs dans 68 % à 83 % des cellules appariées sur cinq plateformes, avec des valeurs p exactes du test des signes inférieures à 0,001. Toutefois, ZeroFi a enregistré une faible prime médiane appariée négative. Les spreads médians globaux de Tessera étaient de 0,9 et 0,93 point de base, tandis que sa prime médiane appariée était de 0,1 point de base. Un point de base équivaut à 0,01 point de pourcentage, et la soustraction des médianes globales donne une mesure différente de celle obtenue en résumant les écarts au sein des cellules appariées.

Les agrégateurs recherchent des liquidités sur plusieurs plateformes et peuvent répartir les ordres entre elles, tandis qu'un propAMM fournit de la liquidité par l'intermédiaire d'un opérateur unique qui contrôle les stocks et peut modifier directement les prix. Jupiter propose le routage par agrégateur sur Solana. Le règlement sur une blockchain publique n'empêche pas l'opérateur d'un pool unique de contrôler les cotations ; les seules adresses des pools ne suffisent donc pas à établir que les conditions d'exécution sont comparables. Les opérateurs de propAMM peuvent réduire les pertes liées aux prix obsolètes en actualisant leurs cotations avant l'exécution des transactions entrantes, sans effectuer de swap. Les spreads mesurés décrivent des écarts de prix aller-retour plutôt que les frais de chaque swap, et les flux hors agrégateurs ne correspondent pas nécessairement à ceux de clients particuliers ordinaires. L'appariement par pool, journée et taille réduit certaines différences entre catégories de routage, mais ne constitue pas un test randomisé du changement d'interface.

Les chercheurs ont décodé une implémentation de Tessera sur Base et identifié six composantes de frais : base, ancienneté, priorité, mode, valeur par défaut et adresse. L'étude a constaté que les expéditeurs de transactions et les contrats faisant appel à l'interface de Tessera peuvent influer sur le traitement par défaut et celui lié à l'adresse, notamment au moyen d'exemptions et de pénalités. L'implémentation examinée sur Base montre une tarification dépendant de l'identité, mais ne permet pas d'établir que le code ou les règles tarifaires sont identiques sur Solana. Les chercheurs ont documenté des réductions des frais de Tessera à l'approche de la fin des blocs Base et des hausses au début des blocs, ce qui contribue à expliquer les écarts entre les cotations antérieures et les exécutions finales. Ils ne disposaient pas des cotations historiques sur Solana nécessaires pour corroborer un écart similaire entre cotation et exécution sur ce réseau. L'agrégateur 0x a signalé séparément des écarts entre cotation et exécution sur Base liés au calendrier des Flashblocks et à des variations de spreads, dans une enquête publiée en mars par un prestataire de routage ayant un intérêt dans le sujet.

La divulgation actuelle de Phantom concernant les swaps, consultée le 2 novembre, indique des frais de 0,85 % sur la plupart des swaps, sous réserve d'exceptions, auxquels s'ajoutent des frais de réseau variables. Les exceptions de Phantom incluent certaines transactions sur les comptes Cash et les dépôts sur un solde de contrats perpétuels. Les frais de portefeuille diffèrent des spreads aller-retour ; l'impact sur le prix mesure l'effet lié à la taille d'un ordre, tandis que le slippage mesure l'évolution entre la cotation et l'exécution. Une tolérance au slippage plus élevée autorise une détérioration plus importante de l'exécution, au lieu d'imposer des frais fixes. Ajouter une prime de spread historique appariée à des frais actuels de portefeuille reviendrait à combiner de manière trompeuse des mesures différentes, sans établir quels coûts s'ajoutent les uns aux autres ou sont déjà inclus dans le montant reçu.

La documentation actuelle de l'API de Jupiter décrit une voie d'ordre gérée, où Metis, JupiterZ, Dflow et OKX sont en concurrence, ainsi qu'une voie de création personnalisable limitée à Metis. JupiterZ propose des liquidités par demande de cotation, différentes de celles d'un pool propAMM sur chaîne. Jupiter indique des frais de plateforme de 2 points de base pour les swaps SOL vers stablecoin via la voie gérée, des barèmes différents pour d'autres catégories et l'absence de frais de swap Jupiter sur la voie de création. Les frais des intégrateurs et les coûts de réseau restent distincts. Ces informations ne permettent ni d'identifier le routage d'un swap Phantom particulier ni d'établir qu'un portefeuille contourne les agrégateurs.

Jupiter indique que l'estimation de l'exécution s'appuie sur les données d'exécution observées et sur des simulations pour déterminer les itinéraires. Jupiter précise que JIT Swap inclut des pools candidats dans une transaction et obtient de nouvelles cotations sur chaîne, ce qui permet de modifier les pools ou les allocations si une autre option offre un meilleur résultat. Une comparaison pertinente nécessite donc des transactions exécutées dans des conditions comparables, notamment en ce qui concerne l'itinéraire réel, la plateforme, les frais applicables et le montant reçu.