Le personnel de la SEC examine l'obstacle juridique alors que les rachats de crypto-actifs atteignent un record de 638 millions de dollars

Le personnel de la SEC a examiné le traitement juridique des rachats de crypto-actifs, alors que les projets ont dépensé environ 638 millions de dollars jusqu'à la fin août 2026. Ces dépenses ont établi un record, contre 545 millions de dollars sur la même période en 2025. Hyperliquid a représenté environ 370 millions de dollars. Pump.fun a représenté environ 200 millions de dollars. Les deux projets ont constitué près de 90 % du total. Le 25 septembre, la Division of Corporation Finance de la SEC a publié des questions-réponses sur les crypto-actifs concernant les réseaux fonctionnels. Le personnel a indiqué que l'annonce par un émetteur d'un rachat d'un crypto-actif qui n'est pas une valeur mobilière sur un réseau fonctionnel échappe aux promesses d'efforts managériaux essentiels au cœur du test de Howey. Le personnel a averti que présenter un rachat comme une source de rendement ou de revenus peut contribuer à une analyse en termes de contrat d'investissement sur un réseau qui n'est pas encore fonctionnel. Les orientations partent du principe que le réseau est fonctionnel et que le jeton échappe déjà au droit des valeurs mobilières. La SEC a précisé que les avis de son personnel n'ont pas de force juridique. Selon l'interprétation publiée par la SEC en mars, un réseau est fonctionnel lorsque son jeton natif peut être utilisé conformément à son utilité programmée. Cette même interprétation indique qu'un jeton peut être vendu dans le cadre d'un contrat d'investissement pendant qu'une équipe lève des fonds en promettant un travail managérial. Le projet de règlement Regulation Crypto Assets permettrait aux projets de lever jusqu'à 5 millions de dollars sur quatre ans dans le cadre d'une exemption applicable aux jeunes entreprises. Une exemption plus large autoriserait jusqu'à 75 millions de dollars tous les 12 mois. Les deux exemptions comporteraient des obligations d'information. Le projet de règle 400 ajouterait un dépôt de transition Form TR. Un émetteur utiliserait ce formulaire pour certifier sur EDGAR qu'il a achevé ou définitivement cessé les efforts managériaux promis. L'émetteur certifierait également avoir cessé de formuler de nouvelles promesses managériales. La SEC pourrait ultérieurement contester le respect de ces conditions. La SEC estime qu'environ 475 émetteurs par an pourraient s'appuyer sur la sphère de sécurité. Cette estimation repose sur 15 % d'environ 3 165 projets lancés en 2024. La période de commentaires sur le projet s'achève le 20 octobre. Le Form TR couvrirait les projets qui ont abandonné leur feuille de route et ceux qui l'ont achevée. La FAQ sur les rachats ne s'appliquerait qu'après qu'un réseau est devenu fonctionnel. Pump.fun affirme utiliser la moitié de ses revenus pour acheter et détruire définitivement des PUMP. Son tableau de bord affiche environ 500 millions de dollars de revenus annualisés. Il affiche environ 462,5 millions de dollars d'achats cumulés. Il indique également que 167,7 milliards de jetons ont été détruits, soit 16,8 % de l'offre initiale. L'article indique que l'allocation actuelle de Pump.fun implique environ 250 millions de dollars d'achats annuels. Ce montant équivaut à environ 6,4 % de la valorisation entièrement diluée de Pump.fun, affichée à 3,91 milliards de dollars. Hyperliquid a acheté et brûlé environ 1,3 milliard de dollars de HYPE depuis son lancement. La documentation d'Hyperliquid indique que plus de 1 milliard de dollars de frais annualisés sont désormais consacrés à des achats programmatiques de HYPE. Uniswap a activé les frais de protocole sur le réseau principal Ethereum en décembre 2025. Uniswap a ensuite étendu ces frais à d'autres chaînes. Les intervenants externes ne peuvent percevoir les frais accumulés qu'en brûlant des UNI en échange. Hyperliquid finance les récompenses de staking à partir d'une réserve de futures émissions. Les frais de négociation brûlent des HYPE. Un protocole qui brûle 5 % de l'offre et en émet 8 % au moyen des émissions et des déblocages dilue les détenteurs malgré un important rachat. Aave a acquis plus de 205 000 AAVE pour environ 42 millions de dollars au cours de ses dix premiers mois. Ces achats représentaient environ 1,28 % de l'offre. La gouvernance a débattu d'une réduction du budget annuel, de 50 millions à 30 millions de dollars, alors que les revenus ralentissaient. La DAO a suspendu les achats le 19 avril après l'incident du pont rsETH afin de préserver la flexibilité du bilan. Les entreprises du S&P 500 ont consacré 1 020 milliards de dollars aux rachats au cours des 12 mois jusqu'en septembre 2025. Les rachats de crypto-actifs sont passés d'environ 366 000 dollars en 2024 à 638 millions de dollars en moins de huit mois en 2026. La documentation d'Uniswap indique que les détenteurs d'UNI reçoivent de la valeur grâce au mécanisme de destruction et aux futurs mécanismes approuvés par la gouvernance. Les revenus du protocole restent sous le contrôle du protocole. L'interprétation publiée par la SEC en mars décrit les matières premières numériques comme des actifs dont les détenteurs ne disposent d'aucun droit inhérent à un rendement passif, à des revenus futurs ou à des bénéfices. La gouvernance peut réorienter ou suspendre un programme de rachats. La SEC classe le Bitcoin parmi les matières premières numériques. Le Bitcoin n'a ni émetteur ni revenus de protocole à recycler. Si la SEC adopte le règlement Regulation Crypto Assets dans une forme proche de sa version actuelle, les projets pourraient utiliser les exemptions, achever des feuilles de route à durée limitée, déposer des rapports de transition et consacrer leurs revenus à des achats de jetons une fois leurs réseaux devenus fonctionnels. Les flux de frais d'Hyperliquid et l'allocation de Pump.fun indiquent que les rachats du secteur dépasseraient 1 milliard de dollars par an au rythme actuel. Si le projet est bloqué ou prend une forme moins ambitieuse, la FAQ non contraignante du personnel resterait la principale source de sécurité réglementaire. Les programmes liés aux revenus se contractent lorsque les revenus baissent. Un exploit majeur ou un événement de créances irrécouvrables pourrait inciter les trésoreries à conserver leurs fonds. Les rachats resteraient révocables et dépendants de la gouvernance, sans créer de droit contractuel pour les détenteurs.